小鴨（000951）因重組擬實施的定向增發預案一經公告便受到廣泛關注。資料表明，該公司主營家用電器，自1999年在深交所上市后經營形勢不斷惡化，近兩年的凈利潤分別為-7516萬元和-2.09億元，2003年被*ST.為保住來之不易的“殼”，同時也為了完成濟南市政府對市屬幾家ST公司的“拯救”行動，*ST小鴨開始了與退市爭分奪秒的重大資產重組。

　　“大象裝進冰箱”的難題

　　按照公司此前公告的資產置換方案，*ST小鴨將全部資產和相關負債與中國重汽與重型汽車整車生產和經營相關的資產和負債（含擬注銷的全資子公司中國重型汽車集團濟南卡車有限公司的主要資產和負債）進行置換。置入的資產主要包括：卡車公司下屬車身、車架、總裝、運輸、工具、供應等及重汽集團銷售部。

　　但根據*ST小鴨的財務狀況，該公司凈資產的有限使得重組方重汽集團無法將重型汽車的整體資產置入上市公司，導致重組后出現幾大問題。

　　其實，*ST小鴨重組面臨的尷尬境地同樣也是許多ST公司欲重組亟待解決的難題：一方面，公司如果退市，會造成公眾股東血本無歸和社會資源的巨大損失，影響證券市場穩定發展；另一方面，急于買殼上市，搭建資本平臺的企業又因為“殼”容量的有限無法將“大象放進冰箱”，望“殼”興嘆。即使把有限的資產放進去，也因為置入資產不具備獨立性和完整性，而導致公司在持續經營時做出損害公司利益和投資者權益的事。以往的做法中，有不在少數的重組方先大方 “輸血”，然后通過二級市場炒作套現，再掏空上市公司，此種“先予后取”模式帶來的隱患有目共睹。

　　實際上，就*ST小鴨這個個案而言，連續兩年虧損，除了重組已無他選擇。重組方認為，本次以定向增發形式實現重汽集團重型汽車業務的整體上市，公司業務、資產、盈利能力煥然一新，既解決了由于殼容量與置入產業不匹配，導致重組中面臨與首發一樣的改制不徹底、進入上市公司資產不完整等問題，同時也提高了上市公司的整體質量，對中小股東的利益也是有力地保障。

　　撞上法律“盲區”？

　　虧損的上市公司能否增發？是否具備法律依據？有關市場人士指出，《公司法》在制定之初，只考慮了公司正常經營狀況下之情況；同時，出于對廣大投資者的保護，對公司發行新股提出了三年連續盈利的要求。但《公司法》制訂至今已近十年，中國的經濟社會發展形勢早已大大超出了當時立法時設想的范圍。例如：《公司法》中缺乏對公司重組情況下的規定，其有關新股發行的規定規范的也是在原有公司資產的框架下，以融資為目的的公開發行行為。《公司法》對上市公司凈殼重組、向特定人發行新股的情況并沒有明確規定。此種“以股份換資產”的手段雖然在國外被普遍運用，但目前在我國尚缺乏明確的法律依據。在這種情況下，*ST小鴨利用定向增發積極探索一種新的重組模式倒是一件比“坐而論道”有意義的事。

　　就方案的細節以及由此可能產生的各種影響，有關人士認為，定向增發是現實條件下解決*ST小鴨重組問題的一個相對合適的選擇。定向增發使上市公司不出現金就獲得了優質資產，同時由于新增的是非流通股，不會造成市場擴容的壓力。但中小股東能否獲取受益，關鍵是置入資產的評估是否有水分，折股價格是否合理，公司完成重組后能否保持持續經營能力。從目前來看，由于*ST小鴨的凈資產低于面值，增發必然會對每股凈資產有所貢獻。對每股收益是否會有所攤薄，或多大程度地攤薄，最終要取決于折股價格。

　　作為重組過程中的一個新手段，定向增發究竟效果如何？恐怕還要看此門一開后進來的是“真外婆”還是“狼外婆”，尤其是對于有退市之憂別無選擇的ST公司，但市場從不拒絕有利于市場穩定、有利于公司發展、有利于投資者利益的創新之舉，讓我們拭目以待。（記者 趙惠 邢梅/證券時報）